Consueto appuntamento settimanale con Francesco De Leo, Executive Chairman di Kauffman & Partners, questa volta per parlare della notizia del giorno: la costituzione del nuovo governo a guida Draghi. Una nuova sfida che ha un contesto, precise legacy, ma anche rischi e aspettative. Ecco di seguito lo scambio che abbiamo registrato
Key4biz. C’era molta attesa per le scelte che avrebbe fatto Mario Draghi nella composizione del nuovo Governo. Che idee si è fatto?
Francesco De Leo. In realtà i mercati finanziari non stanno a sindacare il valore delle singole scelte, o i profili dei ministri. Credo che dobbiamo abituarci, come d’altronde avviene in tutto il mondo, che agli occhi degli investitori conta solo il nome di chi ha la responsabilità di guidare il Governo. Da questo punto di vista Mario Draghi è una garanzia. Sarebbe un po’ come se chiedessimo da noi chi è il ministro dell’Education, dei Trasporti o del Lavoro alla Casa Bianca a Washington: dubito che otterremmo una risposta. Nel gabinetto del Presidente Joe Biden contano il Consigliere per la Sicurezza Nazionale, Jack Sullivan, il Segretario di Stato, Antony Blinken, e il Segretario del Tesoro, Janet Yellen, che in passato è stata alla guida della Federal Reserve.
Key4biz. Allora parliamo del “Governo Draghi”, dove secondo lei i mercati concentreranno l’attenzione?
Francesco De Leo. Come per il Presidente americano Joe Biden, i mercati avranno gli occhi puntati su Economia (MEF), Sviluppo Economico (MiSE) e Infrastrutture e Trasporti (MIT). Il resto è in secondo piano, e non c’è da restare sorpresi. Sono queste le leve per rilanciare il Paese e dove si concentrerà principalmente l’azione del Governo. Siamo a pieno diritto in un mondo globale, e gli standard di analisi che vengono applicati agli altri Paesi vengono adottati anche per noi.
Key4biz. Se questi sono i focus quali sono, allora, le attese dei mercati, a partire dai primi passi che muoverà il Governo Draghi?
Francesco De Leo. Indubbiamente c’è un’apertura di credito nei confronti dell’Italia e sappiamo quanto ce n’era bisogno. Molto dipenderà dalle scelte sul programma che sarà presentato dal Governo. Ci sono attese sulla selezione degli obiettivi, la scelta delle priorità e i tempi di esecuzione: in un contesto di crisi il tempo scorre più veloce e difficilmente ci sono margini di recupero. Lo “spread” è sceso sensibilmente sotto quota “100”, ma la volatilità dei mercati è stata ancora molto elevata in questi giorni e non se ne sentiva il bisogno. Come dicono i Marines americani: “…hit the ground running”: il Governo Draghi dovrà dimostrare di mettere a terra i progetti di rilancio, correndo.
Key4biz. Quali sono i principali rischi?
Francesco De Leo. Occorre tenere presente il contesto generale che è motivo di forte preoccupazione. L’indice Stoxx Europe 600 ha registrato solo una settimana fa una delle migliori performance (+3.5%) e tratta 17 volte gli utili per azione (earnings per share), molto al di sopra della media degli ultimi 10 anni che si assesta intorno 10. Agli inizi dello scorso mese di gennaio il 90% dello Stoxx 600 trattava a livelli ben superiori alla media mobile degli ultimi 200 giorni, come non si registrava dal 2017. Considerato il ritardo accumulato dai paesi dell’Eurozona nelle campagne di vaccinazione nazionali, la preoccupazione degli analisti è che i tempi di una possibile ripresa si allunghino ulteriormente. È possibile pertanto una correzione al ribasso dei mercati azionari (equity markets).
Key4biz. E cosa potrebbe accadere?
Francesco De Leo. In un contesto di tassi negativi, gli investitori si sono lanciati ad inseguire la ricerca di rendimenti (yield). Sta emergendo una tendenza generalizzata ad accumulare posizioni in asset con un profilo di rischio più elevato che in passato. Tutto questo può innescare un progressivo scollegamento (disconnection) fra i valori dei mercati azionari e vari settori dell’economia reale. Non c’è da stare tranquilli. L’eccesso di liquidità iniettato nell’economia dalle banche centrali può costituire, a tendere, un ulteriore elemento di fragilità, perché il costo del denaro a questi livelli così bassi pone le basi per l’esuberanza irrazionale che porta gli investitori ad assumersi maggiori rischi. Non è un caso che a partire dal mese di novembre dello scorso anno hanno performato meglio i titoli di aziende che hanno bilanci strutturalmente più deboli. Non è un buon segno.
Key4biz. Tutto questo che impatto potrebbe avere in Italia?
Francesco De Leo. Il tempo di cui disponiamo non è molto e senza dubbio molto ne è stato sprecato in questi mesi, per via della crisi politica. Quindi, è particolarmente importante che nei primi 100 giorni il Governo Draghi dia il segno di sapere cogliere obiettivi immediati, i “quick wins” che consentono di impostare un’agenda di più ampio respiro. Il Governo è chiamato a declinare al meglio le opportunità offerte dalla Presidenza italiana del G20, con la pressante necessità di impostare un rilancio della crescita del Paese, che arriva sfibrato ad affrontare la terza ondata della pandemia, dopo un 2020 già molto difficile. C’è tempo fino a giugno, agli inizi del terzo trimestre (Q3 2021). Non è solo un problema di fiducia dei mercati. È fondamentale rimettere in moto l’economia reale in tempi stretti.
Key4biz. D’accordo, ma non si può immaginare di invertire in pochi mesi la tendenza al declino che ha attanagliato il nostro Paese in questi ultimi anni. O sbaglio?
Francesco De Leo. Nessuno può dire che sia un compito semplice: ma mi piace ricordare che in un altro contesto e in altri tempi, quando un italo-canadese arrivato da lontano si trovò alla guida del Gruppo FIAT, in pochi avrebbero scommesso sulle chance di sopravvivenza del primo gruppo italiano nel settore auto. Eppure Sergio Marchionne ci riuscì in un mercato globale ipercompetitivo, con scelte difficili e una indiscussa capacità di comunicazione verso i mercati finanziari. Nei primi 100 giorni del suo mandato, Marchionne prese una posizione non scontata, contro il volere dei più: si presentò da solo a Detroit in General Motors (GM) per incontrare Richard Wagoner, all’epoca amministratore delegato. Nessuno immaginava che sarebbe stato possibile uscire dall’alleanza con GM. Ma non fu così. Sergio Marchionne rientrò a Torino portando a casa un assegno da 980 milioni di dollari e un altro miliardo di dollari arrivò l’anno seguente. Fu il primo passo, il trigger del turnaround. E così potrebbe essere il Recovery Fund per il Governo Draghi. Ci sono molte attese da parte dei mercati e non andranno deluse: “primum vivere, deinde philosophari”.
Key4biz. L’accostamento a Marchionne è suggestivo. Ma la crisi in cui siamo precipitati per la pandemia rende tutto più difficile, quelli sembrano tempi lontani…
Francesco De Leo. Non c’è dubbio e non potrebbe essere altrimenti. Ma anche in questo caso, i mercati valuteranno non solo le scelte che saranno fatte, ma soprattutto quelle che non saranno fatte. I “no” contano più dei “si”: questo gli investitori lo sanno molto bene. I 209 miliardi di euro del Recovery Fund sono una cifra imponente e senza precedenti, ma rischiano di non essere sufficienti, perché sta arrivando a scadenza il nostro appuntamento con il futuro. Il mondo in cui viviamo è cambiato in 12 mesi più che negli ultimi 5/10 anni. Il Governo sarà chiamato a scelte difficili e in certa misura anche impopolari. Ma se non sarà così ci troveremo, a un anno da oggi, al punto di partenza. Dovrà dimostrare determinazione e scegliere le priorità su cui concentrare gli sforzi. Come dice Richard Rumelt (UCLA, University of California Los Angeles), dovrà avere una “Grand Strategy”, e dovrà trovare i numeri in Parlamento.
Key4biz. Ma non crede che trovare i numeri in una maggioranza così composita potrebbe, a lungo andare, risultare difficile?
Francesco De Leo. In questi giorni a Madrid, un banchiere di lungo corso del BBVA mi ha confessato che in Spagna sono molto più fiduciosi nell’apparente instabilità italiana, che nella stabilità “fragile” del governo spagnolo. Penso che i mercati ci riconoscano, oggi ancora più che in passato, che il nostro Paese e il Governo sono capaci di navigare in questi tempi così burrascosi. Mario Draghi, come Sergio Marchionne, sceglierà poche priorità su cui concentrare gli sforzi e porterà a casa il risultato. È per questo che Mario Draghi è stato chiamato ad assumere il compito di guidare il Paese fuori dalla crisi in cui è precipitato.
Key4biz. Quali sono gli ostacoli che il Governo incontrerà lungo il percorso?
Francesco De Leo. Il nodo più immediato da sciogliere è quello di come accelerare il più possibile la campagna di vaccinazione nazionale, cercando di prendere spunto dai piani di implementazione di chi già ora è più avanti di noi, come Israele. Non mi stancherò di ripetere che dobbiamo sforzarci di imparare dai migliori e tutte le risorse disponibili devono essere concentrate nel raggiungere l’immunità di gregge. Anche su questo si registra una competizione fra Paesi dell’Eurozona e su scala globale. Chi raggiunge il traguardo per primo verrà premiato dai mercati e dagli investitori, ma avrà soprattutto salvato molte vite. Gli analisti sono focalizzati in modo draconiano nel “tracciare” (tracking) i numeri delle campagne di vaccinazione nei singoli Paesi. È un indicatore chiave per farsi un’idea delle reali chance di ripartenza dell’economia. Ogni giorno perso, ogni ritardo accumulato, ci allontana dal traguardo.
Key4biz. E per quanto riguarda la ripartenza, quali sono i tempi?
Francesco De Leo. Il crollo verticale del settore del trasporto aereo (-90% nei primi 9 mesi del 2020), delle vendite nel mercato dell’automobile (-29% in Europa, -28% in Italia), la correzione al ribasso dei valori in ambito real-estate e il rallentamento più in generale dei consumi non lasciano scampo. Il 2021 non si discosterà molto dall’anno che l’ha preceduto e si direbbe improbabile che assisteremo ad una ripresa trainata dai consumi. I modelli di analisi danno indicazioni chiare: ci vogliono almeno 6 mesi dalla fine di una stagione di crisi, perché vi sia un cambio nei modelli di consumo.
Key4biz. Ma a quel punto si potrà tornare a parlare di ripresa?
Francesco De Leo. Si tornerà a parlare di ripresa alla fine del 1 trimestre 2022 (Q1 2022). Quando si sente dire che le banche non hanno mai visto una crescita così significativa dei depositi, temo che si stia travisando il contesto generale. A fronte di maggiori incertezze sul futuro e sui livelli di occupazione, le famiglie tendono ad essere più prudenti e posticipano nel tempo le spese correnti, in alcuni casi anche quelle medicali. È difficile ipotizzare che si registri un cambio di orientamento di fondo sino a quando non saranno date maggiori certezze: e non potrebbe essere diversamente. Per questo motivo, dubito fortemente che possa emergere una ripresa trainata dai consumi: ci vorranno sei mesi a partire da una stabilizzazione dell’economia (fine Q1 2022), e quindi se ne riparla a marzo del prossimo anno. Se ripresa deve essere, ci si dovrà impegnare senza ritardi in un processo di trasformazione dell’economia, con progetti infrastrutturali di impatto a livello nazionale, con focus sulla transizione digitale ed energetica: sono queste le uniche leve per cercare di dare maggiore stabilità e dovrebbe essere il focus del programma del Governo Draghi.
Key4biz. Quindi, si direbbe che gli sforzi dovranno essere concentrati su investimenti infrastrutturali in grado di cambiare il Paese. Da dove si dovrebbe ripartire?
Francesco De Leo. Nelle condizioni attuali, che ricordano molto la crisi del ’29, il rischio non è quello di fare troppo, ma di non fare abbastanza e di arrivare tardi. Innovazione, lavoro ed economia circolare sono le tre sfide che il Governo Draghi dovrà affrontare, trovando soluzioni di impatto immediato. Sono tre fronti fra loro interconnessi. Per tornare a crescere dobbiamo puntare su nuovi settori industriali, che siano in grado di creare nuovi posti di lavoro e nuovi profili professionali. Questo è un Paese in cui la produttività ha smesso di crescere negli ultimi 12 anni e dove si è persa la capacità di creare nuovi settori dell’economia e nuovi modelli di lavoro. Non è investendo su un passato che non tornerà più che si può immaginare di rilanciare il Paese. Senza continuità nella crescita, trimestre dopo trimestre, anno dopo anno, non abbiamo chance di veder ridotto il nostro debito sovrano. Questo i mercati lo sanno molto bene e su questo il Governo sarà chiamato a dare risposte, in tempi stretti: non ci sarà dato molto tempo per dare segnali di discontinuità con il più recente passato. Di qui la necessità di declinare investimenti che diano risultati nel breve termine, accompagnandoli con programmi di sviluppo che abbiano un orizzonte di più ampio respiro. Non è immediato, né semplice. Il Governo si troverà difronte a dilemmi e scelte fra loro inconciliabili. Servirà innovazione e trasparenza nei confronti dei cittadini e dei mercati.
Key4biz. In conclusione, su cosa dovrà puntare il Governo Draghi?
Francesco De Leo. Vorrei ricordare una frase di Sergio Marchionne: “…l’Italia è un Paese che deve imparare a volersi bene, deve riconquistare un senso di nazione”. È arrivato il momento di mettere da parte le divisioni, pur legittime, e riconquistare un senso condiviso del futuro a cui possiamo e dobbiamo aspirare, con il contributo di tutti e di tutte le risorse che troveremo disponibili. Innovazione, lavoro ed economia circolare: non ci si può tirare indietro, perché il futuro è arrivato inatteso e non fa sconti. Siamo stati colti di sorpresa ed è arrivata l’ora di reagire.